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El dolor de cabeza de la economía China. Evergrande y los riesgos del sector inmobiliario.

Una afirmación común en la prensa empresarial y financiera, que analiza la crisis de liquidez del promotor inmobiliario chino, es que el problema real que Evergrande ha expuesto es el modelo de desarrollo económico defectuoso e insostenible de China que depende del sector inmobiliario como motor de crecimiento. Esta evaluación es inexacta, ya que identifica erróneamente la causalidad entre la evolución del sector económico y de la propiedad. El sector inmobiliario no es un motor de crecimiento de la economía, sino un pasajero del crecimiento. El sector simplemente se ha enfrentado a la ola del notable ascenso económico vivido por el país asiático, que fue el resultado de reformas económicas estructurales que impulsaron el crecimiento de la productividad. Las características únicas de la economía China han impulsado aún más la expansión del sector inmobiliario y han hecho que se vuelva excesivamente grande.

¿Por qué para China el sector inmobiliario es el “pasajero del crecimiento” y no el “motor del crecimiento”?

El hecho de que el sector inmobiliario estuviera a la altura de la economía en rápido crecimiento en lugar de impulsar el crecimiento económico puede explicarse por el efecto Balassa-Samuelson, una teoría desarrollada por los economistas Bela Balassa y Paul Samuelson para explicar por qué los niveles de precios en las economías avanzadas son más altos; que en las economías en desarrollo. El efecto Balassa-Samuelson postula que la productividad laboral de las economías avanzadas es más alta que la de las economías en desarrollo en los sectores que participan en el comercio internacional, mientras que el diferencial de productividad laboral en el sector de no comerciables entre las economías avanzadas y en desarrollo es marginal (Por ejemplo, la productividad laboral de la fabricación de aviones de Estados Unidos es mucho mayor que la productividad laboral de Sri Lanka en textiles, pero las productividades de los barberos en los Estados Unidos y Sri Lanka son aproximadamente las mismas). La mayor productividad de las economías avanzadas en el sector de los bienes comerciables conduce a salarios más altos y costos de producción más altos para los bienes no comerciables y, por lo tanto, a precios más altos. Esto explica porque los productos no comerciables, como los cortes de pelo, las cenas en restaurantes y la vivienda, son mucho más caros en Estados Unidos que en Sri Lanka. El rápido ascenso de los precios de la vivienda en China está pues impulsado por el persistentemente alto crecimiento de la productividad de la economía China desencadenado por la política de reforma y apertura lanzada en 1978. El sistema financiero y el arreglo fiscal llevaron a una expansión excesiva del sector inmobiliario. Además de estos factores fundamentales que apoyan el desarrollo del sector de la vivienda, el mercado financiero subdesarrollado del país ha impulsado aún más el rápido aumento del mercado de la vivienda. Es decir, dado que los mercados financieros chinos ofrecen pocas opciones de inversión viables a los hogares, la vivienda se ha convertido en un vehículo de inversión preferido. La vivienda representa alrededor del 60% de los activos de los hogares urbanos chinos, en comparación con el 30% de los activos de los hogares estadounidenses que se encuentran en viviendas. El sistema fiscal de China también creó incentivos para que los gobiernos locales favorecieran el desarrollo del mercado de la vivienda. El suministro de tierra en China está controlado por los gobiernos locales y la venta de los derechos de uso de la tierra a los promotores inmobiliarios es la única fuente de ingresos directa para las autoridades regionales. Más del 40% de los ingresos del gobierno local se derivan de la venta de terrenos. Por lo tanto, la fuerte dependencia de la venta de tierras crea incentivos para que centren sus políticas de desarrollo económico en el mercado inmobiliario. Además, la fuerte dependencia fiscal incentiva también a los gobiernos locales a restringir la oferta de tierras para asegurar altos precios de venta y así maximizar los ingresos. Esta escasez ejerce aún más presión inflacionaria sobre los precios de las viviendas. Las últimas políticas de endurecimiento del mercado inmobiliario del gobierno central han suspendido el crecimiento excesivo del sector y han reducido el riesgo de una caída del mercado inmobiliario. Sin embargo, a diferencia de los ciclos de política anteriores de endurecimiento del sector inmobiliario, el crecimiento económico de China ya no es rápido y robusto, y posiblemente no estará en las mismas condiciones de absorber rápidamente la expansión pasada del sector. Si el gobierno chino continúa posponiendo las reformas económicas, el verdadero motor de crecimiento de China, el incremento de la productividad continuará ralentizándose y el crecimiento económico seguirá cayendo. En ese escenario, el peso del sector inmobiliario, el pasajero del crecimiento descomunal podría volverse insoportable. (IHS Markit, 2021)

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